公司公布2022年年报及2023年一季报,2022年营收76.6亿元,同比降1.4%,归母净利润1.8亿元,同比降73.5%,扣非归母净利润0.4亿元,同比降92.5%;2023Q1实现盈利收入18.7亿元,同比增7.6%,归母净利润0.6亿元,同比降41.4%。公司2022年度拟每10股派发现金红利0.5元(含税)。
业绩短期承压,但市占率逆市提升。公司2022年营收同比降1.4%、归母净利润同比降73.5%,主要因:1)需求端,下游地产需求疲弱、新冠疫情反复影响开工施工,同时公司基于风控考虑主动收缩部分客户供应份额;2)成本端,沥青价格受油价上涨带动、需求疲弱导致成本传导较为不畅、低毛利的经销业务收入占比提升,2022年毛利率同比降7.3pct至21.2%;3)期间费率同比提升1.3pct至16.0%;4)部分地产客户资金紧张背景下,公司基于审慎原则计提信用减值2.2亿元(21年为2.5亿元)。2023年一季度,因沥青成本仍处高位,公司毛利率同比降4.2pct至21.6%,导致归母净利润同比降41.4%。但也要看到,一方面公司市占率逆市提升,中国建筑防水协会预计2022年防水总产量为34.67亿平方米,同比降15.4%,公司全年营收降幅远低于行业,并且2023Q1在上年基数相比来说较高背景下,仍取得7.6%增长实属不易;另一方面得益于产品涨价逐步落实且2022Q4以来沥青价格回落,公司单季度毛利率连续两个季度改善,2023Q1毛利率较2022Q3的19%增长2.6pct,全年有望延续改善。
经销收入贡献过半,涂料毛利率同比改善。从产品类型看,2022年防水卷材收入43.4亿元,同比降4.8%,毛利率18.8%,同比降13.9pct;防水涂料收入16.8亿元,同比降0.2%,毛利率26.0%,同比增3.9pct;防水工程13.2亿元,同比降13.4%,毛利率21.8%,同比降1.2pct;减隔震产品2.6亿元。目前公司产品和服务涉及工程防水、家庭防水(包括瓷砖胶、美缝剂等)、建筑修缮、减隔震、光伏屋面等。从销售模式看,面对地产集采需求萎缩且风险较高的环境,公司一是加大经销客户开发培育、提高市占率,2022年经销收入占比达50%,二是加大与央国企地产客户合作力度,抢占政府类、总包类集采的新阵地,三是加大民建领域拓展,2023年民建目标收入超10亿。
收现比同比改善,可转债发行获交易所通过。面对下游地产频繁违约,公司及时作出调整战略,强调稳增长、控风险,加大应收款项的回收力度,更加重视经营性现金流量,2022年公司经营性现金流量净额为2.35亿元,同比下滑主要系原材料价格持续上涨导致支付采购款增加导致,期内收现比同比提升10.8pct至99.1%,付现比提高15.3pct至100.8%。2023Q1经营性现金流量净额(-6.6亿元)、收现比、付现比均较2022Q1有所改善。此外公司拟发行可转债、总额不超过21.98亿元,投资于滁州项目、三明项目、长寿项目、智能化改造项目和补充流动资金(6.58亿元),已获得深圳证券交易所上市审核委员会审议通过,有助于改善公司资金状况。
投资建议:维持公司2023-2024年盈利预测,并新增2025年盈利预测,预计2023-2025年归母净利润分别为6.5亿元、8.3亿元、9.3亿元,当前市值对应PE分别为20.5倍、15.9倍、14.3倍。随着防水行业基本面逐步改善,公司作为防水龙头,兼具品牌、渠道与产品的优点,未来成长性无须过度担忧,维持“推荐”评级。
风险提示:1)原材料价格波动风险:公司生产所需的原材料最重要的包含沥青、膜类(含隔离膜)、聚酯胎基、SBS改性剂、聚醚、乳液、基础油、石蜡、异氰酸酯等,属于石油化学工业产品,若后续上述原材料采购价格持续上涨,将对公司纯收入能力产生负面影响;2)房地产需求不达预期的风险:房地产行业是公司出售的收益的大多数来自,若后续房地产行业修复不达预期、新开工大幅度地下跌,将对公司的业绩增长带来不利影响;3)应收账款回收风险:若后续地产资金环境未出现显著改善,公司服务的房企客户出现财务情况恶化,将导致公司应收账款不能按期收回或没办法回收产生坏账。
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